“卷王”比亚迪正遭遇“卷杀”

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　来源：资市会

　　利润蒸发、价格战泥潭、现金流骤降、负债额狂飙及海外豪赌。

　　作者 | 资市分子

　　2025年，对于比亚迪来说，依然是那个“开挂”的存在。

　　460万辆的销量，不仅让它在中国市场“杀疯了”，更在全球新能源汽车的宝座上坐得稳稳当当。首次突破8000亿的营收、首次突破百万辆的海外出口、连续四年全球新能源销冠……这些数据拼凑出的是一幅“遥遥领先”的盛世图景。

　　然而，当聚光灯打在财报数字上，外界看到的不仅是鲜花着锦，还有烈火烹油般的压力——利润的蒸发、价格战的泥潭、现金流的骤降、负债额的狂飙以及海外的豪赌。

　　新能源车领域有着“卷王”之称的比亚迪，在2025年的国内市场则遭遇了一场“卷杀”。

　　01

　　增收不增利魔咒重现

　　如果说2024年的比亚迪是“赢家通吃”，那么2025年的比亚迪则是在“血拼过冬”。

　　从体量上看，比亚迪的成绩单无疑是亮眼的。全年总销量突破460万辆，营收高达8039.65亿元，同比增长3.46%。这组数据足以让绝大多数同行望尘莫及。

　　然而，当目光从“面子”转向“里子”，却发现了一个略显尴尬的现实：归母净利润仅为326.19亿元，同比大跌18.97%。

　　这是比亚迪时隔近四年后，再次出现明显的“增收不增利”现象。上一次发生在2021年，当时比亚迪是受困于原材料涨价，而这一次，却是行业极度内卷下的必然代价。

　　2025年，中国汽车市场的价格战已从“局部冲突”演变为“全面战争”。从年初开始，无论是“电比油低”的秦PLUS，还是曾经加价难求的宋系列，比亚迪的各个主力车型都深陷价格战的旋涡。

　　为了守住岌岌可危的市占率，比亚迪不得不祭出“以价换量”的杀招。这虽然成功阻击了对手，但也直接刺穿了自己的利润护城河。最直观的便是毛利率的持续失守。2025年，比亚迪整体毛利率降至17.74%，呈现出连续下滑的态势（2023年和2024年毛利率分别为20.21%、19.44%）。

　　作为利润奶牛的核心汽车业务，毛利率也同比减少了1.82个百分点，从2024年的22.31%降至2025年的20.49%。看似只有不到2个百分点的波动，反映在绝对数值上，是约百亿利润的“人间蒸发”。

　　如果觉得这个数字还不够触目惊心，不妨看看单季度的表现：2025年第二季度，毛利率环比骤降至16.27%，创下了自2022年下半年以来的单季最低水平。

　　2025年下半年，比亚迪的收入和净利润更是遭遇“滑铁卢”，尤其第四季度，营收同比下滑13.52%，归母净利润同比暴跌38.16%。

　　要知道，第四季度通常是车企冲量的关键期，如此巨大的利润回撤，说明为了守住市场份额，比亚迪在年底不惜采取了更为激进的促销策略。这种“以价换量”正在削弱这家巨头的盈利基本盘。

　　更为重要的是，比亚迪国内市场（含港澳台）的营收在2025年出现了11.17%的下滑，这是极其危险的信号——即便通过降价和推新，比亚迪在国内市场的“蛋糕”也已经很难做大了。当增量市场转为存量博弈时，当面对吉利、奇瑞、小米、理想、问界等一众竞争对手的虎视眈眈，“卷王”比亚迪也有些卷不动了。

　　从最新的产销快报看到，比亚迪的趋势未改。2026年前两个月产销均同比下降，分别降了38.4%和35.8%。而2026年2月出口新能源汽车合计10.06万辆，又高于2025年2月6.7万辆的数据。

　　02

　　海外鱼更贵但风浪也更大

　　面对国内的“红海”，出海寻找“蓝海”是个出路，这也是比亚迪2025年财报最大的亮点。

　　2025年，比亚迪境外收入高达3107.41亿元，占比首次逼近四成（38.65%）。更令人欣慰的是，海外业务的毛利率高达19.46%，显著高于国内的16.66%。这说明，比亚迪在海外不仅卖得多，而且卖得贵，品牌溢价能力正在显现，“出海赚钱”的逻辑也得到了验证。

　　但是，高毛利并不等于高净利，因为出海的成本不容忽视。

　　首先，是物流的“军备竞赛”。由于国际滚装船运力紧缺、运费高昂，比亚迪被迫开始搭建自己的出海船队。2024年，还只有“EXPLORER NO.1”“BYD CHANGZHOU”号的比亚迪，2025年就累计投入运营了8艘滚装船。虽然这能节省运输成本，但造船本身是一笔极极大的资本开支。

　　年报显示，2025年投资活动现金流出高达1974.63亿元，较2024年多流出了683亿元，其中很大一部分流向了这些“重资产”布局。这种“为了省运费而花巨资造船”的逻辑，虽然具有战略意义，但也是一场“昂贵”的豪赌，且在短期内无疑加重了财务报表的负担，其回报周期长且充满变数。

　　其次，海外建厂是场“马拉松”。2025年7月，比亚迪巴西乘用车工厂仅历时15个月便实现从破土动工到首车下线，成为它在拉丁美洲的首个乘用车工厂；同月，泰国工厂迎来投产一周年并顺利交付当地第9万辆新能源汽车；与此同时，公司还在推进匈牙利工厂筹备及建设。比亚迪的全球化正在从“产品输出”转向“产能输出”。

　　这种模式的转变虽然能规避关税壁垒、深入当地市场，但前期投入是巨大的。在建工程数额从年初的199.54亿元飙升至年末的482.94亿元，就印证了这一全球扩张的步伐。

　　最后，随着海外市场份额的扩大，比亚迪势必会遭遇更复杂的政治风险和法规壁垒。无论是欧盟的反补贴调查，还是其他市场的准入限制，都意味着海外虽然“肉多”，但其中的“骨头”也更硌人。

　　海外更为复杂的市场局面，考验的是比亚迪的全球化运营能力，远比单纯卖车要严峻得多。

　　03

　　现金流警报与负债狂飙

　　如果说以上算作比亚迪的外伤，那么现金流的结构性紧张，则是其不得不警惕的内伤。

　　一直以来，比亚迪是“不差钱”的代名词。2024年，其手握现金储备曾高达千亿元。

　　然而到了2025年，值得警惕的信号出现了：经营活动产生的现金流量净额从2024年的1334.54亿元大幅下滑至2025年的591.35亿元，同比降幅高达55.69%；公司的货币资金也从2024年的1027.39亿元下降至2025年的754.25亿元。

　　钱去哪儿了？除了前面提到的买船、海外建厂等巨额资本开支及支付给供应商的货款增加，另外最大的去处便是那“深不见底的研发投入”。

　　2025年，比亚迪研发投入达到了惊人的634.41亿元，同比增长17.13%，创历史新高，数额甚至比全年的净利润还要高出近一倍。

　　从“超级e平台”到闪充技术，从“天神之眼”智驾系统到第二代刀片电池，甚至自研芯片，比亚迪在技术上确实很“豪横”。但这种高强度的投入，本质上是一场与时间的赛跑。当研发费用的增速远高于营收增速时，其既是未来的引擎，也是当下的“吞金兽”。

　　为了弥补巨大的资金缺口，比亚迪选择通过融资加杠杆来平衡。

　　2025年，比亚迪的短期借款从年初的121.03亿元提高至年末的384.85亿元，长期借款从年初的82.58亿元攀升年末的607.06亿元。其筹资活动产生的现金流量净额达到了惊人的1046.14亿元，同比变动1118.88%，首次突破千亿大关。

　　公司解释，这主要系配售H股及取得借款、发行债券较上年同期收到款项增加所致。一边是净利润的下滑，一边利用举债来腾挪空间，比亚迪的这根弦肉眼可见地绷得更紧了。

　　王传福在年报致辞中直言，新能源汽车产业正在经历残酷的“淘汰赛”。现在的比亚迪，虽然营收高企、技术领先、出海迅猛，但也同时面临着利润变薄、竞争激烈、负债升高的现实困境，那个“无所不能”的比亚迪正面临着前所未有的挑战。

　　也许比亚迪正在用短期的利润牺牲，换取未来的“船票”。这艘大船能否顺利驶向黄金海岸，还需等待时间的检验。